美国金融危机的制度原因

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论坛实录

[第410期]

美国金融危机的制度原因

时 间: 2010-07-02

地 点: 天则经济研究所会议厅

主讲人: 盛洪

主持人: 秋风

评议人: 杨帆 冯兴元 钟力

版权所有: 天则经济研究所,转载须注明出处。

实录


盛洪 杨帆


冯兴元

秋风:
今天是天则所第410次学术报告会,盛老师将就一个新问题进行深入的分析。盛老师大家比较熟悉,我就不再介绍了。下面,有请盛老师。
盛洪:
谢谢秋风!我觉得今天的题目非常重要。2008年,美国金融危机引发了全球的经济危机。这是一个新现象,而我目前看到的文献还没给出令人信服的解释,这不能不说是一个缺憾。我自己在这方面进行探索,写了一篇文章。这还是初稿,今天拿出来想和各位专家进行讨论,以从大家的批评中获得灵感,进一步改进我的文章。
对于美国发生的这次金融危机,我们首先要提出问题,而把这些问题回答清楚了,才能完全解释这次危机。第一个问题是,为什么理性经济人明知那些金融产品风险很高,但还去购买。第二个问题是,为什么金融机构有动力去开发和经营风险越来越高的金融产品,而为此甘冒亏损和破产的风险?第三是,为什么金融产品开发的速度要快于实物产品,且金融资产的增长远远快于实物资产?第四,为什么金融交易所没有动力约束风险过高的金融产品的交易?最后,为什么美国政府没有对高风险金融产品的交易进行有效管制?这些问题层层递进,是我们避免经济危机可以设置的一道道关卡。但问题的出现说明这些关卡都被突破了。那么,我们必须回答,为什么这些关卡都被突破了。
首先,成熟、有效的市场是否能自动避免有关风险的市场失灵?这里,我引进了赌博以体现风险的概念。其实赌博也是一种投资,它和投资的共同点是都有不确定性。市场有效性理论说的就是,正是因为大家不能预测下一时刻价格波动的方向,市场才有效。这说明,我们无法把握市场的价格波动,一旦能把握,市场就无效了。中短期投资,与其说是理性的选择,不如说是在赌。第二个共同点是,投资和赌博的不确定性具有同一性质,即所谓的"风险"。富兰克•奈特将"风险"定义为人们预知其概率分布的不确定性。比如掷骰子,我不知道哪一面会朝上,但我知道每一面朝上的概率是1/6,所以,我是知道其概率分布的。投资与此类似,但投资不像赌博那么标准。当我们投资某个领域时,可以根据历史数据对风险进行大致的判断。从这个意义上讲,两者都是风险。而将不知其概率分布的不确定性称为"真正的不确定性",不适于我们的讨论范围。赌博和投资的重大区别在于,投资的结果可以形成一套相对价格体系。这个体系一般来讲是有意义的,它给出了不同产品之间的配置结构,是价格信号体系,能大致引导着人们的投资向合理的方向流动,对资源配置的改善是有利的。而赌博形成的价格是没有用的。吴敬琏教授曾经说过,中国的股市就像赌场。我非常赞成,因为中国股市背后有很多操纵的黑手,使得价格不是真正的价格,当股市丧失给出合理明确、能够引导投资的价格信号的作用时,它就真的和赌场一样了。
讲到风险,金融上的讨论涉及到两个非常重要的概念,一个是期望收益,一个是标准差。一般来讲,不同金融产品,甚至赌博,在期望收益上是相近的。也就是说,将来平均能达到的收益要大于或者至少等于投入。所以,期望收益率一般是要接近1,最好是大于1的。期望收益率小于1时,大家不会投资,大于1时,大家趋之若鹜。虽然期望收益差别不大,但标准差是有区别的。标准差是波动率的概念。同样的期望收益可以有不同的标准差,或者说是波动率。相同期望收益的赌博或者投资项目,标准差越大,风险越大。金融学里的这两个概念非常重要,但我想强调的是,金融学中用这两个概念时,一般讲的是一个投资项目的分析方法。现在,我把这种方法用于整个社会。尤其是标准差,整个社会的标准差大,这个社会的风险就大。这是与金融学不同的地方。
我下面用不同的赌博进行分析。这些赌博按风险大小从左到右排序。左边是掷硬币,只要赌中一面就赢,风险概率是1/2,有一半的可能会输。第二个是掷骰子,有1/6的概率会赢,5/6的概率会输。需要注意的是,虽然赢的概率是1/6,但只要赢,获得的回报就是投入的6倍。这里1赔n的计算是这样的,假如我有1份的投入,那么赢了就给n份的回报,所以,赢的几率是1/n。后面的1赔50,1赔100等等都是这样。可以看出,这里的期望收益都是1。但是,它们的标准差是不一样的。风险概率越高,标准差越大。
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