综述
盛洪:我们的宏观论坛差不多有九年了,每个季度都有这么一个论坛,主要是天则所来做这样的一个宏观经济的报告,一直是张老师来主持这个事情,每次都做这么一个报告,然后再跟大家讨论。现在先让张老师来讲这个报告。
主讲人部分请参阅报告。
陈兴动:听了张老师对这一季度经济的总体评价,我觉得受益匪浅,他不仅对现期的经济体制作了分析,还引出了许多制度体制方面的思考,我觉得这里头有很多问题很值得思考。虽然有些观点可能比较尖锐,比如说中国现在的经济应该说没有一个可以罗列出来的东西,比如去年年底到今年年初几乎所有人都认为中国经济今年会下调。在我们投行界里头,我是属于比较乐观的一派,我仍然认为中国经济到顶了,当然从一个季度还是很难做出判断是不是就不会下降了,我们需要往前看。我对一季度的经济作了一个基本的判断,昨天的统计数字出来以后,前段时间国家发改委说一季度的经济增长是8.5%,然后网站就炒得很多,很多国外的记者和国内的记者纷纷打电话给我问怎么样,我说不可能,我说要么你听错了,要么他不懂中国经济。当然10.2%的数字报告出来以后,我说不奇怪,我始终是认为中国经济的增长率是低估了的,事实上连报出来的数字也低估了,也就是说现在报出来的是能够增长的速度,而不是说中国经济增长就真的只有那么快。
下面有几点我想跟大家讨论一下。第一季度的增长是10.2%,如果这是一个真实的增长,其实从国家统计局的数字来看,他们至少少估了0.6个百分点,为什么这么讲呢? 去年第一季度的经济增长速度根据04年的普查往上调,即便按照往上调的数字来看,今年第一季度的增长是14.1%,如果按照我们现在的算法,今年GDP的平减指数是3.5%,但是平减指数历来都是介乎于PPI和CPI之间,它不会高过CPI,CPI通常是通过市场价格指数来看,那我们今年的PPI是多少呢?只有2.9,但是我们的平减指数是3.5,哪怕我用PPI来算的话,也只是少估了6个百分点,而我们去年的PPI是4.9,而去年的GDP deflator是3.8,所以去年还是符合过去的情况
的,那么这个不要紧,经济增长是呈一个加速的趋势,这个还是得到了印证的。
我们现在看中国经济是什么把它的拉上来的?毫无疑问,增长的火车头还没有变,仍然是投资和出口的增长,今年进出口的贸易盈余比去年上涨了41%左右,这是一件事,去年增长多少没法算,因为前一年的一季度是负的,我大体算了一下,因为我们现在不能跟投资产出法的GDP相比较,产出法的GDP没有出来,我就给它创造一个值叫准GDP,就是投资、社会商品零售总额和贸易盈余这三项加起来来计算增长速度,一直到2003年以前,它跟产出法计算的GDP的弥合度非常好,2003年以后就开始走下了。换句话说,我按这种方法计算的GDP增长速度已经高过按产出法计算的GDP增长速度,我当时研究的时候认为最重要的问题在于产出法计算的时候服务业低估,第二是规模以下工业增加值低估,因为在90年代初期的时候规模以下工业增加值占工业增加值总量的12%,1998年的时候规模以下工业增加值占工业增加值的40%,但是前年到去年又只占到11%到12%,去年最低的时候只占7%至8%,这说明统计局在计算这个的时候把规模以下增加值作为一个平减指数了,当经济增长快的时候,我把这个数字压下来了,当经济增长慢的时候,我把这个数字顶上去。如果按照这么算的话,今年一季度的准GDP增长19.8%,如果按照去年的统计方法,这个数字与去年基本上相当,没有增长太快的,就是说仍然是在一种高速的增长过程当中,从这个角度来讲,投资对GDP的增长大概是56%。那么出口的增长占GDP增长的比重是40%多,我的意思是如果出口是零增长的话,那么这一块就拉下来了,这就是张老师曾经提到的,如果净出口的依赖程度这么大,我们中国经济实际上是很不稳定的,我算了一下,日本的经济对国际经济的依赖程度也只有14%到15%。
现在另一个角度是价格指数在持续下降,零售物价指数CPI和PPI都在下降,我一直有一个观点就是CPI仅仅是通货膨胀的一个指标,而且代表性不强,如果说消费物价指数代表了物价指数,但是在中国消费物价指数很难代表物价指数,因为我们的消费是非常低的,只代表了GDP的不到50%,换句话说,我CPI最多代表GDP的不到50%,所以我觉得GDP deflator这个平减指数来更好地反映我们的物价指数,但是可惜的是我们的物价指数从来都是最后变成一个平衡项,先是统计局算出一个GDP的名义增长,然后判断中央领导能够接受多高的GDP增长,然后大家摸下来差不多,然后剩下的GDP deflator就变成一个人为的因素,它可以增加也可以缩小,否则的话就不能解释今年一季度的deflator为什么比去年还高呢,因为物价指数是下降的,没道理。
另外一个感觉是中国经济增长目前是加速的,投资增长的速度比去年还要快,在建投资项目的增长速度和新开工项目的投资增长预算这两个指标都比去年增长快,我们跟统计局投资司的司长讨论这个问题,我问他说你觉得这个是一个先进指标吗?他说,先进指标我不敢说,但是肯定可以反映现有的经济增长的规模,如果说其他条件不变的话,今年的投资增长是下不来的,如果我们认为现在的经济增长是过热的,那么拿什么标准去判断经济增长过热?基本上感觉是两个方面,第一,经济增长超过10%了,难道说经济增长超过10%就一定过热了吗?绝对指标是不能说的,那么跟什么比呢?跟年初设定的8%比?那么有的人说不是,应该跟潜在的经济增长力去比,那么我们经济的潜在增长力是多少啊?有的人说过去25年的平均增长率可以作为我们经济的潜在增长率来算,大概是9.3%到9.6%,那么我们就问了,这个数字真的就反映了过去的增长速度了吗?不好看啊。按照国际的算法,经济过热必然是由两个指标来看,第一是通货膨胀,第二是一定会出现贸易逆差,拿这两个标准来衡量,中国肯定是不存在这个问题的,当然从中国的角度来讲,应该更多地看有没有经济的硬约束,所谓的economic bottleneck,我们也没有看到economic bottleneck。从这个角度来看,现在说的宏观经济过热的判断似乎也得不出来,那么如果按照我刚才讲的观点,我们对现在经济增长的潜力和可持续增长率的评价恐怕有矛盾,也就是说假如我们现在想国家统计局的估计是合适的,而我们的预期增长率是11%,那么我们都会觉得不是过热的,如果我们的预期是8%或者9%,那么现在超过10%就是过热的,所以有必要对现在宏观经济增长究竟是多少重新讨论,也许我们国家制定的宏观规范,比如说我曾经跟国家发改委的讨论过,我说你凭什么定18%,18%为什么是合理的?中国现在的需求很大,尽管这里头有很多需求是不合理的,我们现在是第二阶段的工业化,我们现在已经不在生产自行车和摩托车时代,而是在生产汽车的时代,生产汽车时代就需要重化工,这里就有一个重新建生产规模的问题,我需要对原来的设备进行重新的投资。第二个是中国要向城市大量发展。第三,我们从人口分布的角度来讲,未来的增长大概只有15年了,我们要在这15年当中完成工业化,如果我们15年中完不成工业化,到2020年后我们中国还在工业化当中,那么我们就会遇到巨大的问题,就是中国将会完不成工业化,而人口老化的问题已经出来了,我们中国不能持续这种状态。第四是我们在工业化的过程当中不能走国际上的老路,老路是什么呢?比如在OECD国家15%到20%的人口消费了60%的资源,我们中国已经不能继续用这种办法,那么中国需要创新,那么就意味着需要投资,需求是巨大的。同时根据联合国关于中国人口的报告来看,中国现在的人口中位数是31岁,下有小,上有老,在这个阶段本身就是高储蓄的,再加上体制上的改革,导致强化了高储蓄,国民储蓄超过40%,全世界都认为中国现在非常好,资本大量流入,你不想让它流入都不行,所以我也在跟钟伟在讨论,中国人民币有个宿命论,就是中国人民币一定要走向升值,中国一定要泡沫化,但是我们说这个过程不走,工业化完成不了,那么你现在需要投资和资本供给,国外的资本在我这几年的观察来看,资本的流入占GDP的10%到15%,我们尽可能放慢速度,那还有10%,中国有50%的GDP资本供给,你不让它投资只有一条路,那就是贸易盈余,出口啊,贸易盈余从本质上讲是国内储蓄大于国内投资,所以我觉得中国现在也许必须是高增长的,去年GDP的增长远不只有9.9,如果按照我的准GDP去计算,去年GDP的增长是15%,而不是10%,所以我们这些年的经济增长从数字上来说是大大地understate,我始终认为中国现在的经济增长就是像给一个小孩适当的食物和适当的增长空间,它就在增长,你想抑制它都不行,而你现在也不能抑制它了,你抑制它就相当于浪费了它的增长机会,我简单讲讲这点。
另外,刚才张老师有几点对我特别有启发,但是我想作几点评论。第一,你刚才讲的关于商业银行向政府授信,然后商业银行向各个大学贷款的积极性,这个有点奇怪,为什么商业银行也会进来,因为应该说现在对于商业银行的市场制约已经大幅上升了,它怎么还会持这种心态,比如现在建行已经上市了,我们观察的是建行贷款量明显上升了,去年贷款增长比较慢,其实很大的原因是银行的改革,在改革之前,各家银行都不愿意大幅度贷款,因为它希望提供给未来投资者好看的资产负债表,在这方面我想听听你的看法。第二是现在关于国际原材料的价格大幅度上升,从投资银行界的角度来讲,现在基本的判断是这个是国际资本过剩的一个基本表现,最近一段时间美国房地产出现了泡沫化,现在已经到顶峰了,资本已经不敢再往那投了,这样大批的资金撤出来以后往哪走?比如说曾经有大部分的资本想到印度去炒,但是随着对印度有进一步了解之后,就不敢再往那投了,第一,印度的股票价格现在已经很高了,第二,印度目前的经济结构似乎不可持续,因为它是5%的顶端增长,95%跟这部分没关系,这个是我们现在看到的问题。
关于外汇储备,我现在的感觉是尽管我们中国现在的外汇储备已经超过日本了,但是我觉得这个不能做横向的比较,因为这两个外汇储备形成的机制是完全不一样的,日本是在自由市场经济条件下形成的,而中国是在外汇管制条件下形成的外汇储备,我看了一下,根据日本的财政部的计算,日本全国有一万七千亿美元的外国净资产,其中民间的净资产是9700亿左右,那我们中国的民间净资产肯定是负数的,所以外汇储备在我看来还很难减少,恐怕中国还不得不继续往前走,比如在两三年内基本达到贸易平衡,我看基本做不到,也不可能做到,因为现在人口分布已经决定了这个,但是又有多少人想到国外去投资?中国要把这种力量培养起来,要建立理财的队伍,这个队伍不是一下子就能建立起来的,所以现在外国的资产大规模地往外流,资本项的顺差变成资本项的逆差,在我看来10年以内做不到,所以在未来的10年内,外汇储备还会增加,藏富于民短期内的效果恐怕是有限的。我就说到这。
张曙光:我觉得你讲的原材料价格上涨会不会使得世界范围内出现通货膨胀的问题取决于美国经济怎么样,要是美国经济出问题,那后果是什么样,谁都说不上来,那个时候会是什么结果我也说不出来,但是从现在的情况来看,现在上涨是资本过剩的结果,实际上现在的资本流动是一个怪圈,中国流动也是一个怪圈,这两个东西是结合在一起的,所以我觉得这个状况不是一个太稳定的事情,外汇管制你是对的,中国和日本不一样,你说要是未来外汇储备的政策不调整,这个问题不可能一下子解决,我觉得调整政策只能使现在这个状况增长得慢一点。我觉得现在得想办法调整这个政策,让它稍微慢一点。
范建平:我想对第一季度的情况谈一下我的看法。首先,可能现在大家最关心的问题是一季度的状况到底算不算过热,这个实际上也是决定我们下一步经济政策走向很重要的一方面,我看对现在经济政策的走向,官方仍然没有认为完全过热,确实对现在的经济形势用传统的眼光来看也不算合适,比如你讲到了高增长低通胀,对我们宏观经济增长的目标来看,高增长低通胀这个最理想的组合好像很难实现的,但是在中国、或者在国际上,在全世界范围内都是一个低通胀的时段,各国政府对通货膨胀非常警惕,所以在调控政策上预见性都比原来强了,再加上全球资源重新配置以后,全球化带来的影响,还有技术进步。所以现在大家讲到高增长、低通胀,好像把现在看得挺好的,实际上对当前的情况用传统的观点来看,包括刚才兴动讲的一定要有高通胀才算有经济过热,很多人讲现在投资增长那么快没有引起通货膨胀,那快点怕什么啊?
这是一个方面的看法,还有就是投资增长可能遭到外汇储备不够所造成的巨大逆差的问题,或者国内煤炭不够、电力不够甚至我们以前出现的粮食不够的硬约束,现在这些好像都不是约束了,粮食不足不是,外汇储备更不是,电力状况也在往好的方向变化,铁路运输也还是不错的,再加上对潜在增长率的认识,国内上大体有一个区间,大家认为9%到10%是我们潜在增长率的一个区间,这可能也是因为长期平均增长率是9.6%,所以现在10.2%好像比那个区间也不是多很多,基本上也还是正常的,当前过热不过热的问题确实非常复杂,用传统的眼光来看,肯定不算过热,那么到底我们现在的趋势会是什么样?我倒想在正面回答这个问题之前先讨论今天面临的趋势是短期的还是长期的,我们扩张至少有三年零三个季度了,这个打破了历史上任何一个扩张期的长度,所以按照我们以前习惯的观念,到顶了就应该往下走了。但是我觉得不仅仅在2006年,可能在今后相当长的一段时间里,这些因素可能还会长期存在,这还是我们无可奈何的,造成我们强劲增长的主要因素从增长来看,认为重工业和轻工业的增速拉开是使经济重新加速的很重要的标志,一般到收缩期两者差距缩小,到扩张期两者差距重新变大,我们现在经历了四个季度缩小的过程,现在又重新拉开了。那么从需求的角度来讲,仍然是投资和进出口的需求在拉动中国经济的增长,那么这几个因素在未来一段时间有没有可能改变?从逻辑的思路来讲,今年一季度的增长无非就是这么一个过程,就是我们国际收支严重不平衡,使得我们投放的货币过多,尽管中央银行采取了很多措施,差不多被冲掉一半,这么样的一个宽货币的背景已经持续了很长一段时间,去年因为资本充足率的原因,出现了宽货币紧信贷的一个格局,但是我们认为宽货币紧信贷是偶然的暂时的,宽货币宽信贷是正常的,那么信贷一投放出去以后,工业必然会加速,投资也必然会加速,所以工业以及投资重新反弹是我们宽货币宽信贷以后的一个自然的结果,那么问题是我们这么宽的货币,而且持续这么长时间,但是中国的CPI就是不起来,现在还在走低。所以在本币升值的情况下,可能货币宽松所带来的通胀压力可能更多的不会冲击CPI,而一季度我们看到的房地产价格在很多地方出现反弹,而且官方的统计数据现在也很混乱,有些数据表明房地产价格的涨幅并没有回落,有的又说回落了,但总体上来看,一季度肯定是反弹的,大家也看到了一季度的股市确实有这么一个变化,所以大家看到我们现在的所有问题追到最后还是国际收支严重不平衡的问题,就是说你要想使投资和工业都压缩增长、不反弹,那么你有什么办法使我们外汇投放过快的状况改变?我觉得中国的国际收支不平衡不是一个短期政策的问题,这是我们改革开放以后长期的鼓励出口和引进外资有关,招商引资已经成为官员主要的政治表现了,你要想使一个地方经济腾飞,就要找到一批外资投入,一旦投入以后,我GDP也有了,投资也有了,低价就会上涨,低价上涨以后我的政府就可以得到巨大的土地收入,然后政府就可以做很多事情,于是我可以当更大的官。所以如果我们在未来一段时间内,因为国际收支严重不平衡是一个长期的严重的问题,解决它需要一段时间,那么中国经济的增长率我觉得不敢说它会加速,但是我们可以明显地看到,中央的很多政策出台以后很快就会被市场消化,就是说从周期波动理论来讲,政府调控是一个外来的因素,而在今后相当长的一段时间内,市场可能会仍然按照一个强劲的走势在运行,实际上我觉得是一个心理关口,因为没有什么很多的硬约束。
当然中央的担心可能还主要在另一个方面,在我们没有重大技术突破之前,搞那么大的固定资产投资规模,投的肯定不是投资效益很高的东西,很大一部分都是无效投资,就像刚才张老师讲的,尤其是地方政府的授信,都是投完了就不还的。但是又反过来讲,中国今天这么高的储蓄率再加上外资进入以后,你不投资你干什么呢?事实上我们银行的存贷比今年还是下降的,现在需要投资还更多,我最近更建行和开发行有谈过,他们说你们不知道银行要争取一个贷款项目的白热化程度,各个银行似乎要把老百姓的储蓄往外赶,他们似乎要争取大客户,小客户他们根本不理会你,因为近来以后实在是招架不住。由于有这么大的资金,那么我想下一步必然是这么一种情况,就是相当一部分钱最终还会流向制造资产、价格泡沫,所以归根结底,张老师刚才也谈到这个问题,但是你没有把它列为主要矛盾,我个人始终认为四大宏观调控的其他三个目标都没有大问题,我们现在面临的最突出的矛盾就是国际收支不平衡,这个问题决不是像周小川讲的那样通过两三年的努力就能解决的,有几大块的因素摆在那,现在加工贸易的规模方面,每年还有这么多外资流入,外资流入以后加工贸易的规模还在扩大,更何况各地招商引资的规模还在扩大,中央政府有没有这么大的勇气一下子把我们对外引资的政策作出重大调整,让加工贸易扩张的步伐放慢?
另外,实际上我们外汇储备那么高增长,银行还要去外面上市,一方面你的外汇储备多得你都收不了,另外一方面你还到国际市场上去圈钱,然后它对资本回报的要求还很高,建行今年一季度就把70%的贷款规模给放出去,很重要的一个原因是因为上市之后资本回报率的要求。所以这些问题表面上看其来非常错综复杂,对中国来讲,现在实质上中央政府采取对国内的调控措施不会起很大的作用。
我的基本观点是既然货币要宽松的环境是长期的,固定资产总量调控上政府既然作出很大努力,你也不可能有很大的作为的话,那么你不如承认这个事实,把资金更多地引导到我们多年想干而没有干成的大事上去,中国跟日本、美国有一个最大的不同,就是我们从长远需求来看,还有很多值得投的地方,虽然现在很多人把我们现在的情况跟美国大萧条之前的泡沫经济时代以及日本的泡沫经济时代作比较,对形势估计最严重的是中国现在到了泡沫经济前期,奥地利学派认为中国在奥运会之前会有一个非理性的繁荣,在奥运会以后会有一个大的萧条之类的预。跟他们的预测很大的一个不同是我们现在资金这么宽松,并不是我们真的没有什么东西可投了,现在我们国家面临的问题是政府如果能把钱引到好的方向,比如轨道交通,无论如何将来这些东西还是不会过剩的。所以我的基本观点是目前的状况可能会持续相当长的一段时间,我们下一步要走出现在的困局,承认现实可能还是最主要的,另外出现一个资产价格的泡沫,如果我们能调控得好的话,可能对启动消费是有利的,我可以这么说,中国改革开放以来,老百姓的财富效应是负效应,经济增长这么快,但是中国经济增长给老百姓带来的福利是不够的,一个是人均增长的速度远远低于经济增长的速度,当然有很多人提出来我们中国调查的人均增长速度不真实,无论如何,收入法的GDP里面劳动的报酬部分的比重还是下降的,现在的数据表明政府在GDP里面拿得越来越多,企业基本不变,而居民部门切得越来越少,另外我们中国的老百姓也非常可怜,弄了点钱不敢去消费,长期以来我们储蓄的利率几乎没有超过1%的,老百姓实际上有一种负财富效应,因为作为老百姓来讲,他敢于消费,来自财富这块给予他的消费信心也是很重要的。所以如果资产泡沫能够控制在一个不是不可收拾的范围内的话,倒是有可能对我们启动消费有一点好处,所以张老师现在预测二季度基本上跟一季度也差不多,我们的观点也是这样的,至少06年是这样的,如果国际环境不出现一个大的变化,国际收支的矛盾就不能解决,甚至还会持续一段时间,我就说这么一些。
韩朝华:根据宏观的专家分析,总是觉得中国好像有问题,但是仔细听了以后,我觉得好像没什么问题。比如去年讲房地产泡沫,然后宏观调控,控了一年,今年又涨上来了,说明需求非常大,所以房地产老总说得一点没错,可能中国没有泡沫,所以从几个宏观指标来看,我感觉也是几年之内还是可以持续的,在短期内不会迅速逆转,所以很难说宏观现在有什么问题,这个问题恐怕不在指标本身。你说中国可能像美国三十年代后的大萧条或者日本泡沫经济的破灭,我觉得历史是很难重演的,30年代的大萧条和日本的泡沫还是有很大的不同的,中国现在会怎么样也很难说,有很多不可比的因素,我现在比较关心的是另外一个问题,我觉得很多问题恐怕在于中国经济的市场有了,但是这个市场又不完善,然后政府体制也不完善,我觉得这两个东西的不匹配导致了很多社会的矛盾,影响了经济,我觉得这个地方恐怕是危机的根源,比如说房地产的问题、国有企业改革的问题等等,就举国有企业改革吧,争议的焦点在于国有资产流失,但是这个问题引起大家抗议的根本原因不是国有资产流失,而是分配不公,就是国有资产在民营化的过程中有一部分利益集团的利益受到严重的损害。农民的土地问题其实也是这样的,土地对于农民的价值其实并不高,转到非农问题的过程中的产业再分配严重的不公导致了农民的强烈反对,所以我的感觉是中国高增长当中的分配问题可能会影响经济的持续性。在这里头的很大的一个原因是不同群体参与这个过程当中的权利的不平等,有一部分群体有一个有优势的条件,有一部份在这里占很小的比例,甚至是要恶化、下降的,这个肯定是难以维计的,实际上在这个过程当中,不是你给他一定利益上的保护,他就能把这个矛盾消灭下去,实际上随着社会不同群体的权利意识的增强,这个矛盾会越来越激烈,在过去中国消费者不知道消费者权益的时候,他吃亏了就忍了,现在中国消费者越来越容易抗议,越来越容易找麻烦,所以随着民间不同群体的权利意识越来越强以后,对于这种分配的问题,会越来越要求参加具体的意见,这个东西会对经济造成非常大的压力。所以你在这样一个经济多元化、利益多元化的情况下,你在宏观上还想这样来控制,我们的资本输出去,然后外国人把资本投回来,这个看起来很荒谬,但是有一个实际的意义,换了一个企业家的人力资本。中国不是没有企业家,但是中国的企业家没法去用这个钱,所以钱在政府手里头,完了政府拿到国外,然后企业家拿回来才可以用,我简单说这些。
张礼卿:关于投资贷款为什么会增长,我猜想这里面有多种原因,可能是因为一些内部需求被压制了,但是我猜想可能也体现了政府的某种新的理念,所谓新的理念就是现在要通过刺激内需来解决国际失衡的问题。但问题是我们应该不应该对它理解得更广泛一点,或者说我们要考虑这种政策的后果,我想要刺激内需,我们应该平等地对待投资和消费,在某种程度上,从目前的角度来讲,可能更应该关注对消费的刺激,当然消费的刺激也很难,有很多结构性的问题,像养老、医疗、教育这些改革还在缓慢地推进中,但是我觉得这块应该给予更多的重视,因为毕竟中国的投资占GDP的比重在04年的时候是42%,05年的时候是51%,这种比例已经真的很高了,所以个人认为刺激内需是必要的,但是不能过多地依赖于扩大投资,而应该更多地关注对消费的刺激,但是消费的刺激又很难,关系到很多结构性的问题。
第二是关于房地产市场,我个人觉得有没有泡沫关键在于你用什么来衡量,什么叫做有泡沫?价格高了也不一定有泡沫,如果价格高了也有一定的需求也不叫有泡沫,因为房子都可以卖出去吗!但问题是现在控制力高,开发商还得继续建,老百姓还在继续望楼兴叹,我觉得这种局面应该克服,而这种局面的克服是要从增加供给和增加需求这两个方面来考虑的,需求的话我想说的我们国家在房地产方面按揭贷款的利率真的太高了。
最后我谈一谈储备问题,我觉得主要有两个问题,一个是储备现在究竟多不多,合不合理?现在好像经济学家并没有得出一个多大的比例是合适的储备这么一个概念,而不像20世纪60年代的一个概念,叫做"三个月的进口规模",超过三个月的进口规模就过多了,当然现在已经没有什么人去真正理会这个概念了,因为事实上国际经济交往做多是半壁江山,另外很大一部分是资本流动,考虑到资本流动和还本付息这些方面,三个月肯定不够,但是是不是说6个月、9个月或者1年就够了呢?这里就提出一个问题,如何来判断外汇储备的合理性,我觉得现在有很多看法似是而非,一种说法就是刚才您讲到的,中国一方面引进大量储备,另一方面输出大量私人资本,私人资本的收益率有10%,而我们获得的收益只有3%或者更低,我想这样简单的对比是不可取的,因为毕竟输出的资本是有保险作用的,另外一方面你从中获得的收益远远高于它的财务成本,因为像国际投资者,他有大量的技术溢出效应,那么如果把这个考虑进去,也许你付出的净成本不是很高,所以我想这样简单的对比虽然有一定的道理,但是我想它的适用性并不充分,究竟怎么判断呢?我觉得这个是相对的,你这个储备之后,究竟能不能对宏观经济稳定产生影响?在目前来看,我觉得基本上没有产生很大的影响,所谓外汇占款多了以后就有问题,其实这也是一种推测,这取决于你内需方面是不是很强劲,如果内需本身很疲软,那么你大量外汇储备引起的货币投放是必须的。所以我的基本结论是对于储备多不多的问题,要看它对宏观经济的最终影响。我想说的一个政策性的结论就是我们首先可能需要把储备弄下来,我觉得首选是扩大内需,那么为了防止储备的大幅度上升,我们要从多方面着手,我觉得首选应该是扩大内需,因为经常账户盈余主要是反映内需不足,所以把内需弄起来以后,盈余就不会那么多了,而资本这块的话,我觉得跟中国特定的加工贸易结构有关,资本账户中间绝大部分是FDI,其实证券资本并不多,而FDI跟咱们的开放式基金是想一致的,所以我觉得即使要调整中国过度外向型的发展战略,特别是调整出口对于引资的过度刺激和鼓励,这种政策在过去20年里有巨大贡献,但是现在看起来它创造的新问题比它的贡献大,新问题是什么呢?日益增加的贸易摩擦问题,也有人受美国一天到晚都在打贸易仗,不要去理它,但是这个也许确实是你将来要考虑的一个问题,最后如果这个链子断了,中国是很大的受害者,我觉得美元的贬值是早晚的事,而美元一贬值,中国是最大的受害者,所以我觉得要调整这个战略。另外谈到新政,我觉得它的利益也是有的,比如使得我们对金融、保险以及基金等等实现金融资产多元化的机会,可以提高资金的收益率,但是我觉得把新政理解为纠正国际收支失衡的重要手段的话,可能是不合适的,国际收支顺差的减少、储备的继续稳定不能依靠外汇管制手段调整,更多的是需要靠宏观政策、靠内需调整,外汇管制只是一个辅助性的,我发现新政出来以后,UBS的Anderson就写文章提了20个问题,我很赞同他的看法,在短期内因为它的额度很小,所以对宏观经济可能没有什么影响,但是如果大了以后,会给中国带来越来越多的金融风险,我觉得它的微观经济效益可能大于对整个宏观经济的影响。
盛洪:我其实大部分都很赞同,从中国是一个发展中国家来看,前一年的鼓励出口,然后适度的贸易保护主义都是非常正常的,而且几乎所有国家都经历过的,包括从英国到日本到美国到亚洲四小龙都是经历过的,我觉得这个是非常正常的,而且在相当一段时间内会形成贸易顺差,这对于你的发展是很有好处的,就是说贸易有一个非常重要的功能就是影响国内的宏观经济,它主要是通过货币,在纸币出现以前,贸易盈余直接就是货币供给,这个是毫无疑问的,其实中国在明清时期也经历过这样的时期,就是咱们有很多的贸易顺差,其结果就是银子,银子直接就在国内流通。当时明清有一个经济增长过程,这是很有意思的事,当然对于西方是很有意思的,他们的货币在流失,我们实际上是通货膨胀。但是凯恩斯早就评论过这种贸易保护主义的弊端,这个弊端时间长了就肯定会导致两个问题,所谓的国内的物价指数上升,还有你的资本的利率过低,最后导致资本外逃,也就是说你利用政策不可能持续很长时间的,那么现在我们面临着这样一个问题,我们现在讲外汇储备增加,那么到底是多还是少?我倒挺同意张教授讲的,关键在于结果是什么样的,经济学家没那么聪明,根本算不出来的,但是我们要知道几个结果,第一,国内的物价是不是因此上升了,这个其实是很重要的,但是这个数字仍然是不真实的,有一种指标叫做"特殊的CPI",什么意思呢?所谓的物价上涨实际上是供不应求导致的结果,但是我们现在有一种东西供不应求不表现为价格上涨,我戏称的一个指标叫做"拥堵通货膨胀率",这个很有意思,后来我在北京交通研究中心搞了一个资料,它就是非常实际地去观察二环、三环、四环的形成速度,2003年比2002年相同月份堵车时间增长了11.7%,实际上我们对道路的需求正在增长,导致的结果很清楚,就是拥堵时间,其实这个没有表现为价格,因为我们城市计程车的收费方式跟一般商品的收费方式是不一样的,比如你交够固定的养路费,你过告诉的时候交一下高速费,但是高速费不是随便可以调的,但是拥堵时间是可以反映的。所以实际上我们城市化在迅速增长,但是供给是不足的,但这块没有进入到价格指数当中来,所以你现在看价格增长不高,我们国内那么多贸易盈余没有关系。其实我们要想想一个真实的通货膨胀率,要比现在的高,那么这就是我们贸易过度盈余带来的结果,所以我们要警惕。
另外要看我们资本的利率,因为刚才老范讲到这个问题了,就是说现在这样的利率条件下,还是存大于贷,投机机会相对于存款要少,那么这个是什么意思?就是说由市场决定的利率还是要再调低一点,这个利率不是中央银行想怎么调就怎么调的。那么利率是什么含义?确实是钱过多的含义,但是我觉得这里头可能有一个问题要稍微想一想,刚才我说的我们的城市基础设施的供给不足,但是为什么我们的钱没地花,但是现在主要是我们没有有效的财政金融机制把钱转移过去,这些设施很多是公共物品或者准公共物品,不是私人可以直接投资的,还有公共事业比较复杂,它也不是随便进入的,但是这样一个把资金从私人物品、竞争性领域制造业转移到城市基础设施和公共事业的领域中这样一套财政金融机制现在不成熟,比如说在美国很成熟,政府没钱发政府债券就好了,这样就直接把老百姓的钱变成了公共事业的钱了。而我们国内需求其实是非常巨大的,并不是没有,只不过我们的金融机制可能有一些毛病,还没有转过来,你现在也很难说高额的贸易顺差和高额的外汇储备是一定是多了或者怎么样,如果你创造了贸易盈余,而这个贸易盈余又可以转变为货币的话,国内又有这样的投资需求,那么这是正常的,我觉得是这样的。
那么为什么中国要那么多美元?实际上这样有一个好处,就是国际信用,你为什么要这样的一个国际信用?因为你自己没信用,如果中国有战略性考虑,就是中国建立自己的货币信用的问题,那么中国就要减少顺差,达到贸易平衡,甚至出现赤字,就是跟美国的模式是一样的,从这个逻辑上来讲,我觉得方向还是这样一个方向,当然我判断不是很好,究竟转折点在哪?还有逻辑就是现在就应该转折了,我也想这个问题,你国内的货币需求不见得非得要贸易盈余支持,只要国内有需求,那么我印钞票就是对的,只要有没有动员起来的生产要素,我印钞票都是对的,当然这是我没有想好的一件事。