实录
我们认为，今年的发展前景是比较严重的。13日在《经济日报》上有一篇文章，叫《九九艳阳天》，是《经济日报》的几个记者写的。他们认为，中国今年的经济形势应该是不错的，在去年启动经济初见成效的基础上，今年中国经济可能会保持比较强的向上扬的势头。他们有句话："估计今年政府计划安排的增长目标是7%，但实际上会比这个要高得多。"这句话给我的印象很深刻。另外，去年《人民日报》上有篇社科院的一个小组对99年经济的看法，今年中国经济应该进入一个新的增长繁荣期，提出了比较乐观的分析，认为应该是在8-10%这个区间内。总之，国内在预测99年时大多是比较乐观的，认为启动经济是比较成功的，今年肯定还要继续往上走。我作了一些分析，观点概括起来主要是说，中国经济可能面临很大的难题，可能不会保持一个上所的势头。原因在于，不是中国政府自己扩大内需的政策可以决定经济增长发展的后续走势，而是国际经济环境今年可能出现非常恶劣的变化，特别是美国经济的变化。
去年我写了一篇文章，题目叫《欧元统一与亚洲金融风暴及我国中期阶段的国际经济政策选择》，是在98年4月提出的。我在研究了亚洲金融风暴之后，提出了一个问题。在我所看到的国内外论述亚洲金融风暴的文章中，大家的眼光似乎比较集中于这些国家内部的情况。我提出的问题是：这么大的事情，把亚洲国家打倒了一大片，仅仅靠这些国家单个的问题似乎不能解释这个原因。比如，韩国是政府与企业、银行之间的关系，但这个问题在60年代，韩国"一五"计划时期就已存在，当时韩国政府指令银行把国民经济60%的贷款集中投入到大企业中去，所以形成了韩国"小国家、大企业"的特点。但这也产生了"韩国病"：过度依赖政府，过度依赖银行。但这是62年已经开始的事。为什么到今天爆发出来这么严重呢？象苏洽托政府这样的家庭腐败，是60年代他上台以来就存在的。泰国90年代开放金融市场有一些不适当的举措，也不是97年才有的事。所以，用这些长期的问题来解释短期的现象，很难说明为什么这些长期存在的问题在同一天爆发，为什么是以同样的形式：货币贬值、金融体系紊乱来爆发。不仅亚洲的五个危机国家受到很严重的打击，一些金融制度比较健康的国家也受到非常大的打击和影响，象新加坡、香港、台湾。不能说它们的金融体制管理、监管是不健全的、泡沫经济泛滥，但它们在亚洲金融危机中也发生了同样的问题，货币贬值、股市动荡等。所以，好的国家、坏的国家都得一种病，用单个的国家的问题是不能说清楚的，不能用特殊的现象解释普遍的现象，不能用长期的原因来解释短期的现象，一定是有一个大的因素存在，使大家共同得了一种病。既有外因，又有内因，各国的问题只是内因。就象盲人摸象，你摸到象腿，它确实存在，但不是事物的本质特征，它不反映事物的全貌，一定有一个反映事物本质特征的原因，这个原因是我所看到过的分析中没有得出来的。我开始寻找亚洲金融风暴的外部原因，这个因因好多论者似乎没有注意到。
世界经济中美国最大，我就从美国开始研究。当我研究美国经济时，发现美国经济出现了一系列的怪现象。首先，90年代以来，特别是95年以来，美国经济繁荣得不正常，这个现象连美国人自己都注意到了。而且，这个繁荣打破了长期以来的一些经济规律，比如菲利普斯曲线效应，这几年在美国消失了，居然出现了高增长和低通胀并存的现象。另外，美国长期以来广义货币的增长速度在3%左右，但96年以来是10%以上，98年一季度和二季度居然上升到了20-30%，但为什么美国的通胀率却一直在下降。在97年初，联储就讲要加息，要反通胀，防过热。但始终没有出现他们所担心的通胀、过热死灰复燃的情况。很多人说美国经济是"析经济"。所谓"新经济"就是冷战结束以后，国家的经济转向了高科技产业方面。但这种解释美国人自己都提出了疑问。很多学者说，美国的高科技产业在美国的GDP当中的比例只占27%，怎么能说说把整个经济都挑起来呢？还有，95年以来，美国高科技产业的平均利润率并没有上升，没有理由认为它会产生一个非常好的经济增长，特别是股市方面表现出的高的增长性，95，96，97到98年，它的升值幅度高达20-30%。美国的经济繁荣得不正常。而且繁荣用过去的历史规律，用经济学上的这些解释来解释，又解释不清。我认为，在美国经济之外，也有一个因素在影响它的变化。这和亚洲金融风暴一样，外部因素一定有一个大的变化存在。
美国本身的因素解释不清，我就开始研究欧洲。在研究欧洲时，发现了一个问题。1991年底，通过了《马约》，欧盟国家开始迈开统一货币的步伐，统一货币对各国在通货膨胀率、利率、汇率、财政赤字方面都有很严格的要求，为了建立统一货币，欧盟各国开始了一场很痛苦的国内经济关系理顺的过程，而核心，最硬的指标是公共赤字在GDP中的指标不能超过3%，92年初，各国的公共赤字比重大约占到6.2%，离政策要求差距很大。为了实现统一货币的目标，为了启动统一货币，欧盟国家92年以后进入非常大的宏观紧缩过程当中。为了压缩宏观财政赤字，就要紧缩宏观总需求。但是，在紧缩宏观总需求的时候，我们看到了一个非常奇怪的现象，就是在95年以后，以马克为核心的欧洲货币兑美元大幅贬值，大概从95年到97年底，马克兑美元贬了27%，法郎贬了30%，其它的货币还有的贬的更多。欧洲汇率机制是以马克为中心的，各种欧洲货币对马克是钉住的，马克贬值，整个欧洲货币体系实际上都在兑美元贬值。这种贬值之所以没有引起人们的注意，是因为欧洲货币兑美元的贬值没有引起股市和楼价的下跌。不象亚洲金融风暴，是被动的股市崩盘，房地产萧条，是严重的衰退体现出来的。所以大家似乎没有注意到这个现象。
但是，我说这个现象特殊，难以理解在哪儿呢？就是在宏观紧缩当中，出现本币贬值，这是违反经济学一般的规律的。因为紧缩，，通胀率下降，应该导致本币升值，为什么在欧洲各国反而导致货币贬值。我在追询这个不正常现象的过程中就发现，在统一货币的过程中，大家对欧洲货币统一以后的前景没法预测，觉得扑朔迷离。有一些比较大的，影响大家对统一货币前景看法的事，比如，德法在政治方面争夺领导权，欧洲中央银行行长如何选择德法之间就有很大分歧；另外，欧洲中央银行只有货币政策，没有财政政策，高速经济周期时，只有货币政策，没有财政政策能调整得了吗？在保持宏观经济稳定中，货币政策和财政政策是同等重要的，但毕竟欧盟不是一个国家，没有统一的公共财政出现，所以大家对这件事是含有疑虑折；还有，统一货币的参加国家经济上的差距是相当大的，强的有德国，弱的有南欧的一些国家，它们的经济发展程度、财政、金融的管理程度差距都很大。所以，大家对统一之后货币走强还是走弱无法确定。但是，根据规定，到98年12月31日，各国的汇率要和欧元锁定。到2002年7月1日，欧元正式启动并流通之前，欧元有计量符号，同时原来的币种是可以使用的，但是原来币种的汇率和欧元是锁定的。所以一旦欧元启动，如果我手里拿着欧洲货币，而欧元走弱，我可能要受到损失了。由于很多人要逃避统一货币的风险，很多人把自己手中的欧洲货币转货成美元。我看到很多类似的文章，也向一些朋友请教，但是没有找到资料，比如，95年到97年统一货币过程中，到底有多少欧洲货币转换成了美元，兑换额有多少，是没有资料的。很多人因此说我的论断没有根据。但是，95年以来研究欧洲的资料可以看到很多这样的资料，大量的欧洲财富持有者把他们的钱变成美元。我只能用一个间接的方法来测算。比如，马克兑美元贬值25%，我们就可以说欧洲货币兑美元贬值了25%，而欧洲整个的金融财富大概是27万亿美元，所以，大概有6万亿美元左右的金融财富从欧洲货币形态变为美元形态。这是一个推算的办法。
由于欧元统一，导致了国际资本格局的重大变化，也导致了货币汇率的格局的得大变化。这个更大的变化对亚洲国家意味着什么呢？亚洲国家的货币是钉美元的，当欧洲货币兑美元贬值时，等同于亚洲货币跟随美元兑欧洲货币升值，这就等于削弱了亚洲国家的出口的竞争地位。大家可能注意到，95年以来，大量的文章开始分析亚洲国家的出口开始停滞了，甚至美国著名学者克鲁格曼写文章：《东亚奇迹的结束》，他的一个主要依据就是亚洲出口开始停滞不前滞。我认为，这背后一个重要原因是亚洲货币相对于欧洲货币升值。95年后，亚洲国家普遍出现了出口停滞，东盟国家、亚洲四小龙、日本在95年后无一例外地都出现了出口下滑。原因是欧洲货币竞争力增强，它的出口相应就增加了。还有一个原因是，欧洲国家是世界上最大的出口市场，它的进口规模可能比美国还要大。当货币贬值时，有利于出口，这样，亚洲国家对欧洲的出口也受到了打击。两方面一夹击，就出现了亚洲国家出口的下降。还有一个原因是95年以来，欧洲经济在进入到统一货币的攻坚阶段的时候，它们的内需紧缩，经济萧条，失业率很高，但它们的经济增长当中还有一个亮点，那就是出口。97年世界贸易中出口的增长是9.5%，德国是12%，法国是14%，爱尔兰是30%。从这里可以看到，汇率的变化导致了亚洲和欧洲国际竞争力的变化，导致了亚洲国家出口的停滞。这是一个现象。
第二个现象是，当大量的货币财富流向国际资本市场，流向美元时，使美元的国际短期资本非常多，大量的资本流进美国之后，就压低了美国短期资本市场的利率水平。过去，美国短期资本市场的利率水平的基础是联邦资金利率，是每天晚上各银行交割头子的利率，这是最基本的利率，也是最低的利率。但是，97年居然出现了美国短期资本市场利率低于联邦资金利率的情况。但亚洲国家新兴资本市场90年代以来发育得非常快，而且亚洲国家的汇率都和美元挂钩，它们的利率水平又高得多。比如说五个危机国家利率水平最低的是12%，最高的是印尼，达到22%。短期资本在美国放就不如在亚洲国家放。因为这一部分资本是短期资本，在欧元统一之后还是会掉回头来的，不是作为长期投资进入美国，进入国际资本市场的，它是以股票、证券投资为主的。96年以来，有一个现象很明显，当亚洲国家出口停滞不前滞，在经常项目下出现巨大逆差时，它们的资本项下有大笔资金流进来。短期资金突然增加，它们要谋利，亚洲国家又有这种需求，在资本项下就流入了大笔资金，甚至使它们资本项下的顺差大过了经常项目下的疗养。这样，当经常项目下有逆差，压迫亚洲国家货币贬值时，反而由于大量货币的流入，迫使这些国家的货币升值，据说泰铢的升值幅度在96年达到高峰：24.6泰铢兑1美元。货币的名义汇率和实际汇率出现了逆向运动，应该贬值，它反而升值，这个现象是由于欧洲货币应该升值，反而贬值带动来的。欧洲国家货币的逆向运动导致了亚洲国家货币的逆向运动。应该说这些国家的问题是长期的，长期的问题使他们的货币汇率也有问题，但是打击的空间并不是那么大。而是这种国际货币汇率、资本结构发生了转变之后，导致了亚洲国家的不正常变化。当我研究到这个时候，就觉得是找到了亚洲金融风暴的一个外部原因：就是欧洲货币统一所导致的亚洲国家出现了金融危机，货币贬值，大量资本外流，然后整个经济被摧垮。所以，汇率贬值既是现象又是本质，既是原因又是结果。是说"金融风暴"合适，还是说"货币风暴"合适？实际上是一场货币危机。
那么，我们使这个现象能不能解释美国经济的异常繁荣呢？我认为可以得到合理的解释。因为在研究了大量资料之后，我发现95年之后，确实有大量的资金流向了美国。比如，在美国国债的市场上，95年时由外国人持有的国债是3900亿美元，而到97年末时达到了15000亿美元，大量外资流进了美国。除了买国债之外，他们还买地产、买证券。大量资金流进美国之后，又压低了美国短期资本市场的利率，这样，美国资本市场和货币市场的关系就发生了变化，利率压低了以后，银行资金就流向了资本市场，投向了证券和股票，这是一个非常大的变化，1997年美国资本市场和货币市场的关系可以说是一个历史的转折点。资本市场上所容纳的资金第一次超过了货币市场，即银行体系内部的资金。大量的资金流到了股市里面，就把股市炒高了，95年到97年，股市的升值幅度大概是288%，这么高的升值幅度，使得大量的货币从银行体系到了证券市场，家庭财产也从不动产转向了流动性资产。当货币财富升值很高时，大家就觉得突然变得很有钱，于是就增加消费。所以，美国的家庭储蓄率在95年是6.8%，到97年是3.8%，98年一季度是0.2%，10月份是-0.2%。美国人几乎是不存钱，有一个钱花一个钱。这样，消费就出现了繁荣，消费繁荣又带动了投资繁荣。经济增长就带起来了：消费投资带动经济增长。为什么有一个低物价呢？因为美元在升值，美国有大量的进口，美元升值使进口产品变得非常便宜。1997年美国进口的平均价格下降了6.2%，其中资本物品的价格下降7.2%，下降幅度非常大，这就使美国97年的通胀率压到了前所未有的，35年来的最低水平。1.8，98年是1.5%，更低了。在这个问题上，我们可以看到，大量的外资流进美国，使美国的泡沫经济达到了前所未有的、空前的水平，并不是说美国自己的经济有多么强大，虽然不能说没有高科技的成分，因为这几年美国的高科技发展得很不错，但更主要是泡沫经济在起作用。美国经济是一种虚假的繁荣，是很危险的。美国经济学含着很大的危险，要看欧元启动之后怎么样。如果欧元启动之后前景坚挺，大量货币财富就会从美元转向欧元美国经济和美元就要走向衰退，并产生种种影响。我在研究欧元时，感觉欧元是有比较好的发展前景的，有这么几条原因。第一，欧洲90年代初经济泡沫破灭之后，这几年欧元启动，理顺财政金融关系，励精图治，现在它经济增长的内部条件、财政金融关系可以说是空前健康，这对它的启动有一个非常好的作用。而且，从去年以来，可以看出，欧洲经济的增长有个不断加快、增强的趋势。第二，欧元统一会给大家带来共同的利益，象套期保值，货币兑换的业务就可以免掉了，大概占欧洲整体GDP的1%左右，可以节省的财富是650亿美元，这个是可以为大家分享的。去年开的一个会上，欧洲央行货币政策局的局长说，欧元启动时他们碑最担心的一个问题是是否会被厂商普遍接受，但是现在这个担心有点多余了。因为一个重要现象是，去年7月之前，已经有90%的中小企业把它们计算机里的货币符号换成欧元了，因此他很铄观，认为欧元启动以后，会对美元有一个明显升值，因为人们在用基金会凶结算时会省很多钱，会给中小企业带来利益，国际贸易的风险能得以回避。第三，欧洲经济的证券化率很低，这是因为，欧洲经济虽然发达，但他们被分成了十几个国家，每个国家企业发股票、政府发债券，都只能用本币来发，出了国界，用别的货币来发就不行了。但欧元统一以后，发一种债券、股票可以在整个欧元区卖，这样，一下使它的证券市场增加了很多，可以促进欧元区国家的证券化率大幅提高，欧洲的证券化率大概只有30%，而美国的证券化率有130%。欧元区会在证券化率提高之后增加对欧元的需求，从而支持了欧元的坚挺。第四，国际储备和结算货币也会向欧元转移，在这个转移过程中有一部分美元会转换为欧元，增加对欧元的需求，减少对美元的需求，特别是货币市场如果抛售美元，购买欧元，会直接打击美元，支持欧元的地位。这样，欧元就有一个比较好的前景，在地中海，西非法郎区等跟欧洲贸易关系密切的地区，都会喜欢用欧元跟欧洲国家进行国际贸易。这些都会支持欧元走向坚挺。
欧元启动之后的这个好的前景，一旦被货币持有者认识到，就会引起国际货币环流的反向运行，从美元转向欧元。其结果是美国资本市场资金外流，美国股市要塌下来，过去由于股市繁荣所带来的消费繁荣，投资繁荣、就业增长、经济增长以及美元地位坚挺所带来的通货膨胀率的下降，都要倒过来，即美元和美国经济走向衰退、萧条。所以，欧元启动对美国经济存在着一个非常大的打击力量。这篇文章我在98年4月写出来，6月在《信报》和《了望》周刊上发表，当时美国经济正如日中天，不同意的人很多，现在赞同的人就多了。我在研究时发现，美国经济是存在泡沫的，崦且泡沫仍在泛滥。欧元启动对美国经济是一个打击，但这个打击是中期阶段的。但是，美国经济在欧元启动引起国际资本市场和汇率结构巨大变化，导致它的泡沫达到历史顶峰之后，捅破泡沫的，可能不一定用欧元启动。首先，美国的对冲基金泛滥，从90年的500家到现在的4000家，资本金也有3000亿美元左右。但对冲基金并不是用自己的钱炒作，它们用很高的杠杆比率向银行贷款，再拿到证券商那儿作保证金，从证券商借出证券来，用抛空的办法获利。长期资本公司的杠杆比率可能是100~200%，平均也有30%左右。对冲基金进行金融商品衍生工具的交易，他们所拥有的资本金在交易额中的比重只占3%左右。象长期资本管理公司，它只有47亿资本金，但它做的衍生证券的交易额到了1.25万亿美元，资本金占1%都不到。大批对冲基金的这种做法，使得当资本金仅占交易额3%时，还会再往事下跌，而且，此后损失的资金就不是它自己的资金了，要把银行牵连进来。长期资本管理公司所发生的情况就是，如果它倒台，将近800亿、900亿美元的资金没有着落，所以，美联储找了14家金融机构来挽救它，就是怕牵连银行的坏账，银行的坏账有多少呢？据估计，3000家对冲基金中有1/3在股讪暴跌时会出现问题。这3000家按1：7的比例来计算杠杆比率，它们涉及到的银行资金是7000亿美元，如果他们投资失败，将产生7000亿美元的银行坏账。按现在的巴塞尔协议，银行自有资本不得低于其总资产的8%，如果损毁了7000亿美元的银行资本，就要减少7万亿美元的贷款。这7万亿美元贷款是什么概念呢？它相当于国际银行体系贷款总额的1/3。因为国际银行体系贷款总额是20万亿美元。也就是说，要紧缩30%以上，才能达到资产和负债的俣理比例关系。从90年以来日本泡沫经济破灭，一直到97年，日本的金融紧缩度没有超过5%，也就是说，它的银行贷款减少没有超过5%。1929年到1933年大危机当中，美国的信贷紧缩是20%，就导致了它的GDP下降了40%，所以，如果由于国际对冲基金出现问题，而导致国际银行体系不得不进行紧缩的话，这个紧缩的力度将超过29年到33年的大危机的紧缩。而且，并不仅仅是发达国家，发展中国家从亚洲金融危机以来，就出现了一系列的坏账，比如，对俄罗斯的2000亿的贷款，国际银行跟俄罗斯政府谈判，能得到清偿的只能是1/10。亚洲国家是一大笔烂账，还有巴西、拉美，估计国际银行的贷款里有1万亿美元，15%是难以收回的，从而导致国际银行的贷款规模收缩7%。如果33%再加上7%，就是40%。收缩40%，这次整个国际金融体系的紊乱程度可能超过29~33年大危机，它所导致的经济萧条也是超过29~33年大危机的。还有一个现象，根据美国政府各部门公布的数字，98年3季度的增长，越来越反映的是它的泡沫经济的增长，因为3月份，特别是9月份以来大宗的非国防物品的订单是钡增长，设备投资是负增长，3季度以后，实质经济的增长面已经陷入停滞，是泡沫经济在支持美国经济增长，而不是实质生产。这也是美国经济繁荣走向尽头的一个标志。
美国很多经济学家，政府官员都在说，"我们千万不能犯29年到33年的那个错误──过度紧缩，我们一定要放松银根，把经济托住，一旦过度紧缩，经济出现严重萧条，就没法办了。"所以，美联储在去年9月29日以后三次大幅降息，希望用这个托住美国经济。但在10月份，美联储关于降息之后贷款需求是否增加的调查说明，有1/3的银行对企业贷款的条件不仅没有放松，反而提高了，使企业更难得到贷款了，得到更多贷款的是做证券、股票的人。所以，降息是非常危险的，它并不能解决美国经济的问题，命名它不往下掉，它只能刺激泡沫经济再来一轮新的增长，再炒到一个新的高峰。但一旦有什么风吹草动，就随时可能发生崩盘，而且越往后拖，发生的问题就会越大。降息不能解决美国经济的问题，还可以从日本的例子看出。90年代日本泡沫经济破灭之后，日本的金融体系陷入紊乱，到95年，金融体系几乎陷入瘫痪，当时日本甚至考虑是否要抛售手中的美国国债来解决银行坏帐问题，话一说出来，美国人着急，全世界都着急，怕引起全世界金融体系崩溃。当时也引起了关于要不要改变国际金融制度的讨论。但在95年7月，在加拿大召开的七国首脑会议上，得出的结论不是从制度上入手，而是发达国家采取联合降息的办法，95年以后各国的利息率达到一个前所未有的低水平。结果到了97年，就发生了亚洲金融危机。不从制度上解决，就使泡沫经济达到一个新的高峰。现在还是不解决，还是用拖的办法，这个危机还是要来的。1月13日，巴西货币危机又出现了，可能又引起美国乃至全球股市暴跌，稍微哪儿月风吹草动，就把泡沫捅破了。实质经济增长停滞了，越降低利率，越刺激证券市场，越增加货币供给结果是股市繁荣和经济衰退越成为鲜明反差，引起心理上的不安定，对股市波动亏度敏感，崩溃就是雪崩式的，欧元启动使美联储调节利率的空间大大受到限制。因为欧元启动并展示出坚挺的势头时，持有美元的人就希望变成欧元，如果美元利率降低，就会加速美元从美国资本市场的外流，这个变化是对美国经济的一个打击，这就使美国政府，美联储陷在一个进退维谷的地步。利率无论是加是减，都会伤害美国经济。美元坚挺对美国有特别重要的意义，90年代以来，对美国的投资即使在股票，地产上没有收益，但美元一直在升值，得不到股票和地产的升值还可以得到美元的升值，所以用美元投资是最合算的，但如果美元被削弱了，美国又有这么高的风险，对美国投资就没什么意义了。所以，美国股市繁荣和美元坚挺对美国经济繁荣是有同样重要的意义的。现在由于欧元启动，削弱美元坚挺的地位，也限制了美联储下调利率的空间，到一定程度就没法向下调了，而且可能要加息。
美国经济从知期和中期看蕴藏着非常大的危险。这个危险一旦爆发出来，对国际经济是非常大的影响。欧元虽然启动了，但大西洋两岸的经济往来如此密切，美国经济出问题，欧洲经济一定好不了。不是说欧元启动，欧洲就可以抛开美国经济，自已独立地繁荣起来。大西洋两岸每年的投资和贸易往来大概是1.5万亿美元。对亚洲国家来说，美国经济出问题就更危险了。因为亚洲金融风暴以来，亚洲国家之所以没有深度下滑，重要的一个原因是它们保持了对美国出口的增长，美国之所以这几年能接爱亚洲国家的出口，是因为它经常项目下的逆差在不断扩大，去年题300亿美元，达到了一个新的历史高峰，97年是1600亿美元。美国从84年开始就出现了经常项目下的逆差，连续316年，而从94年以来，经常项目下的逆差都在1500亿美元以上。为什么美国经济能保持常年的经常项目逆差？一个是由于美元的特殊地位，它是国际储备货币和结算货币，大家拿到美元后没有向美国买东西，而是把它存起来了，沉淀在美国之外了。这样，保持经常项下常年逆差的求法就是在经常项下向外输出美元，美国只要开印钞机就可以了，中央银行向外输出货币符号。还有一个原因是，90年代以来巨大的资本项下的顺差在给美国付帐。但欧元启动之后，维持美元的地位的条件就不存在了。而且欧元坚挺会引起美国资本的外流。经常项下输出美元，这在以后肯定是减少的趋势，而资本项下白美国的资本流入也可能变成逆向动动。所以，再往后美国经济将无法维持大额贸易逆差，加上美国经济衰退，对美国的出口肯定会有明显下降。这对亚洲以出口贸易为立国之本的国家将是重大的打击，国内需求不振，国外需求也没有了。
还有一个因素是日本。日本经济这两年每况愈下，很多人预言今年还会发生大问题。日本经济90年代以来一直不好，所以能坚持到去年，是因为大的制造业出口商，丰田、索尼等还不错，他们靠的是出口。但如果美国被迫压缩逆差，首先要压缩对日本的逆差，因为日本是美国逆差的最大来源，第二可说是中国。这么大的逆差要压缩，可以说是对日本经济的巨大打击。日本国内需求萎缩，国外这唯一的亮点如果也消失了的话，日本经济可能进入一个非常困难的时期。另外，美国金融市场如果萎缩的话，受害最深的可能是日本，因为在发达国家的投资中，日本占了一半以上，而日本对外投资的一半，证券投资的80%以上是对美国的，所以，如果美国金融市场出了问题，肯定要深度牵连到日本。所以，整个亚洲在美国出问题时都会出现问题。
亚洲金融风暴可能是整个国际经济体系矛盾和灾难的一段，更大的灾难在后面，美国经济一发生问题，世界经济都要进入深度衰退，整个国际金融制度在灾难之后确实需要创新，来挽救国际经济。但如果美国经济真的出现萧条并带动全球经济走向严重萧条，跌的幅度，持续的时间都将超过29年到33年。现在仍没有人提出如何规范国际资本流动，规范国际货币交易，如何限制衍生工具的负面发展，到现在仍没有成熟的理论。再者，由于这是一场全球性性的危机，就一定要在全球的范围内来解决，这就要有一种组织形式，就要有人站出来领导。但是现在我们缺的就是这种领导体制，这种领导人才。大国的领袖里，克林顿丑闻不断，小渊内阁支持率日渐低下，叶利钦国内矛盾重重，身体不好，英法德意新换的领导人，年纪在50以下，缺乏政绩，也难以在国际政治舞台上呼风唤雨。我们缺乏摆脱危机的政治资源，缺乏理论，因此，一旦出现危机，在短期之内可能难以解决，这个危机可能不是短期的，而是长期的。
中国现在面临的问题，主要是在思想上对国际经济环境要有清醒的认识，决不能过于乐观，要有从最坏的角度打算的准备。但是我们的领导人，各级管理人员，理论工作者似乎在这方面认识不足，过于着重中国政府在启动经济政策方面的内容，而没有看到在国际经济中蕴含着非常高的风险。中国到了今天，外向度已经非常大了，在大国当中首屈一指：我国进出口总额占GDP40%，出口一项就占20%，前几年还超过20%，一旦国际经济有什么波动，对我们就会有大的影响。但是另一方面，我们又有许多国家没法比的优势。首先，我们的资本市场没有开放，可以把外国的因素挡在外边。第二，我们的政治方面比较安定，这对我们在国际混乱当中渡过危机是有利条件。第三，中国是12亿人口的大国，处在工业化的中期阶段，它的投资和消费都有一个高增长的前景。这个高增长的前景，如果我们的政策得当，就有可能出现，就有可能在国际经济出现严重萧条时，使中国经济保持不衰退，甚至向上走。
但是，中国经济现在确实存在一些问题，没有做到最好的调控状态。从去年看，1到8月，中国经济启而不动。中国政府出台了很大力度的启动内需的政策，但是1到7月份工业增长速度始终在8%，原因可能一是启动经济的政策出台晚；再一个是我们过度依赖货币政策；第三是政府对改革和发展的关系处理得不够好：发展要速度，要宏观上扩张，但去年出台的许多改革措施，象减员增效，下岗分流，国家行政机构改革，银行体制改革等等实际上是要提高整个经济的效益水平，建立一种自我约束的机制，这种机制实际上是朝紧缩方向作用的，投资者对投资很谨慎，银行借贷，消费者可能预期自己收入减少，因为受下岗危胁，但支出增加，因为社会保障体系，福利体系在市场化，在消费方面他就不敢有多的动作。于是，就出现了发展在宏观上要求扩张，改革在微观上要求效益，就导致了紧缩。改革和发展同时出台了力度很大的措施时，就打起架来了，在很大程度上抵消了政策效应，这就是出现启而不动现象的原因。8月份以后，我们开始意识到过度依赖货币政策是不行的，所以开始出台一千亿特种国债的政策，增加财政投资，到9月份出现工业生产速度的反弹，从8%反弹到10%以上。但9、10、11这三个月在上到10%以上后，每日只加0.4%，11月只有11%，这和我们每次启动经济都不一样，虽然出台了积极的扩张政策，工业速度抬头的势头并不很明显。这里有一个重要问题──投资结构问题，投资过于集中在基础产业方面，1千亿特种国债规定的六个方面都是基础设置，充其量只涉及到一部分钢铁、建材、电器制造，这些产业在工业总产值中的比重不到15%，它们的传导链条又不是最高的。出台了这么大力度的政策，只能把一部分投资带起来，不可能通过这部分投资传导到整个工业，然后再带动整个国民经济增长。这些年来，我们看得很清楚"二产不动，即工业不动，三次产业也动不起来，从而整个经济就活路不了。我们活路经济，没有做到"纲举目张"，抓到能够传导到整个经济中去的环节来进行我们的经济扩张。政府进行基础设施建设是做了政府应该做的事，比以前是有进步的。但是，在这个特殊时刻，如果象有些领导人强调的那样，"加工业一个都不上"，财政再扩张，也起不了带动全局的作用。我们现在投资的结构有问题，没有覆盖到全社会。
那么，如何解决这个问题呢？今年，如果政府要把经济增长保持7%，如果国际经济出现了大的萎缩，比如说美国要把它的贸易逆差减少一半，中国对美国的500亿贸易逆差也要压缩一半的话，就相当于中国的出口要下滑14%，使整个国民经济萎缩三个百分点。如果要保"七"，就要使国内需求的增长达到12%~13%，而今年不可能增长太多，其增长可能仍低于GDP的水平，这就需要投资有更大的增长，20%以上才行。投资里又分国有和非国有两部分，98年非国有这部分是负的，都靠国有的这部分往上拉，其中又是财政投资做主导，这样推算下去，如果非国有投资今年增长5%，如果国有投资不增长30%以上，保"七"就没有希望。然而，今年我们投资计划安排只增长12%，国有投资增长15~20%，这与可能出现的最坏情况有一个很大差距。我们一方面要继续实行财政扩张，要实行更积极的财政政策，增加财政赤字，把投资需求拉上来，而且我们也有增加赤字的条件。西方国家一般来说。赤字存量是60%，流量是3%，中国现在存量不超过15%，去年流量只有2%，因此，我们还有一个非常大的扩张财政赤字的空间，今年我们要把财政政策考虑得更充分一些，因为外部环境可能进一步恶化。此外，要增加对加工业，主要是重加工业的投资，因为中国现在经济增长是到了重加工业阶段，这个阶段要求对重加工业增加投资。为什么说我们现在进入重加工业阶段呢？产业经济学说明，整个经济增长过程是从农业到轻工业，到重工业，重工业中有重基础工业和重加工业。中国20年改革开放恰恰表现出了这4个阶段，比如79到84年，农业打头则对我们工业超前，农业落后的一个补课，84年出现了粮食的卖难，农产品全面卖难，说明整个结构要从农业开始跃进了。84到88年，出现了轻工业的高增长，家电打头。89到91年，出现了市场疲软，又给出了结构转轨信号，说明我们过了轻工业阶段，进入重工业阶段。92年以后，确实出现了由投资需求带动的重工业的增长，而这一阶段主要的增长集中在基础产业方面，能源、交通和原材料，96、97年，中国经济再次出现卖难，这次表现时钢铁能源过剩，说明我们要进入重加工业阶段。因此，应启动对重加工业的投资，在这方面，我们还没有什么政策，产业调整方面也没有把重加工业放在一个非常重要的地位上，而我国在这方面需求是非常大的，我们的机器设备非常落后，工业普查说明，只有10%的工业设备是九十年代的，20%是八十年代的，七十年代、六十年代，甚至更早以前的机器还在被使用。国民经济技术基础很落后，改造的需要量很大。日本在55年以后进入社会投资带动增长，有个重要政策，《机械工业振兴法》，除了规定对重加工业引进先进技术给予外汇、财政、税收、利率等方面的支持，还规定服役期超过七年的机床要强制拆除。如果我国300万台机床中把落后的机床强制拆除，逼着企业花钱，这就是一个大的市场，而且更新设备都是新的技术水平。我们完全可以把一千亿国债拿出一部分来，作为对其它所有制形式企业的投资补贴，投1元钱到重加工业，政府补贴5毛钱或两毛钱五，这些政策在西方是常用的，还有减税政策，外汇使用方面的政策等等。
每次世界经济危机都会导致国际上区域之间、国家之间、民族之间的矛盾、纠纷激化，导致世界战争，不太平，比如，29-33年大危机，就导致了二战。中国周边的环境也不太平，中国有这么高的外向度，要保证海外贸易通道的通畅，主要的国际资源获取的可靠性，都需要中国有一个比较强大的军事实力，而中国除了导弹、核武器比较先进，常规军备是很落后的，包括设备和作战训练方面，这些方面我们都应该花钱，二十年来，我们在国防方面做的很少。今天我们面临特殊的国际环境，如果中国不能自保，中国经济在未来恶劣的国际经济当中，发生动摇的可能性空前增加时，我们是很危险的。还有一个问题，要加强国防军事的实力，就要加强国防军事的建设，而国防军事工业是重加工业，重加工业是政府可以拿钱来做的，政府就可以把增加投资用于加强国防军事工业的建设。这样做一方面是为了应付未来可能出现的复杂的国际环境，保证中国经济的安全；另一方面，通过投资重加工业，启动整体国民经济提供一个外部环境。因此我建议今年应安排对国防工业的投资。
我们应多利用外资。一旦出现国际金融制度的紊乱，美国股市崩溃，大家痛定思痛，就会看到泡沫经济的可怕，就会增加对产业的投资。现在有很多大的基金在寻求对中国的产业投资。世界经济都萧条，只有中国经济好，外商就愿意对中国产业投资，我们应抓住这个机会，更多地利用外资。
未来几年，由于世界经济形势不好，出口可能不会大幅增加，进口是更多的，这样，人民币贬值就没有什么意义，贬了值也出不去。如果大量进口，利用外资，花掉我们一部分外汇储备，这样未来几年我们的贸易结构可能是逆差，人民币如果贬值就不利了，人民币坚挺，升值对进口是有昨的。而且，未来可能在国际经济的低谷中，只有人民币坚挺，也只有中国经济能保持增长，所以，如果一旦出现大萧条，中国能可是世界经济唯一的亮点，而资金要进入中国，可能还是通过香港市场，买中国概念股，因此香港是世界资本市场的唯一亮点。我们要做好利用香港资本市场的准备。
最后，我们在改革开放以来，中国经济增长始终比世界高6个百分点左右。如果今年世界经济零增长，我们保持6%，是很大的成绩；如果明年世界经济负增长-2%，我们保持4%，也是很大的成绩。我们不要用中国经济是否是一个上所的趋势来判断中国经济是否走上了一个比较健康的道路，而是在世界经济恶劣的环境中，看中国是否保持了不衰退，保持了一定的合理的经济增长幅度，在世界经济走出这一轮萧条时，伴随着人民币的升值，中国在国际经济中的地位就会大大增强。我们增长对周边国家也有带动作用。
